Les émetteurs suisses devraient surmonter la tempête du Forex Dienstag, 25. August 2015 - 10:00

L’économie mondiale a progressé de 3,2% en 2014, les marchés émergents dépassant à nouveau les marchés matures. Les entreprises helvétiques ont bénéficié de cette expansion mondiale ainsi que de l’impact de leurs mesures d’efficience et de réduction des coûts. Dans ce contexte, une grande partie de ces sociétés ont enregistré une hausse de leurs revenus, portée par la progression des volumes et de meilleurs prix. Dans certains cas, la croissance externe a également contribué à l’amélioration des revenus. En revanche, la pression imposée par la vigueur du franc suisse a pesé sur les ventes. La tendance aux bénéfices solides s’est poursuivie du fait d’une croissance adéquate des chiffres d’affaires et de l’impact positif de l’allègement des structures de coûts. Plus de la moitié des entreprises couvertes par les analystes de crédit du Credit Suisse ont enregistré une marge EBITDA ajustée plus élevée que l’année précédente. Celles qui ont connu un affaiblissement des marges en 2014 ont été principalement actives dans le secteur des services collectifs ou fortement affectées par la vigueur du franc suisse et la concurrence européenne. Bien que seulement la moitié des sociétés aient été en mesure de générer une meilleure marge bénéficiaire en 2014 que l’année précédente, plus de 80% des entreprises couvertes par ce manuel ont maintenu ou accru leurs paiements de dividendes en 2014. Par ailleurs, de grands programmes de rachat d’actions sont actuellement en cours. Les analystes s’attendent à une nouvelle augmentation des rachats d’actions propres en 2015, ce qui montre clairement l’orientation actuelle vers les actionnaires. De manière générale, les entreprises suisses ont de solides positions en liquidités, avec de la trésorerie disponible et des lignes de crédit non utilisées. Par conséquent, les perspectives stables d’environ 80% des entreprises couvertes (plus de 90% hors services collectifs helvétiques) confirment cette situation de trésorerie favorable. Une seule société affiche actuellement une perspective positive, ce qui illustre bien le fait que les entreprises tendent à utiliser l’amélioration des paramètres de crédit pour renforcer leur orientation vers les actionnaires ou effectuer des acquisitions plutôt que de chercher à obtenir de meilleures notations.

Devises: l’histoire sans fin
Le franc suisse se renforce depuis plusieurs années par rapport aux grandes monnaies internationales, ce qui reflète le solide environnement économique de la Suisse et la poursuite de la dépréciation des monnaies étrangères en raison des interventions des banques centrales dans le monde entier. En conséquence, les entreprises helvétiques qui déclarent leurs ventes en francs suisses ont été considérablement affectées par les turbulences monétaires, alors que les profits n’étaient que partiellement impactés grâce à une couverture naturelle des coûts. Les entreprises suisses couvertes par le «Swiss Credit Handbook 2015» occupent généralement de bonnes positions et ces dernières années, les révisions à la baisse n’étaient pas liées qu’à la vigueur de la monnaie helvétique. La décision prise par la Banque nationale suisse (BNS) au début de 2015 de supprimer le taux de change minimal entre l’EUR et le CHF a entraîné un élargissement substantiel des écarts de crédit, les taux de swap en CHF évoluant en territoire négatif. Depuis lors, le marché s’est adapté à ces nouvelles conditions et les spreads se sont à nouveau contractés, renouant avec des niveaux très serrés. Par conséquent, des ventes obligataires massives ne paraissent pas probables à moins d’une dégradation des conditions de crédit ou d’une forte hausse de l’aversion au risque dans le monde. Pour le moment, les entreprises qui affichent déjà une perspective négative resteront certainement sous pression pour diverses raisons. Les analystes du Credit Suisse recherchent des entreprises qui ne sont pas uniquement exposées aux devises mais aussi à l’impact des transactions, c’est-à-dire qui présentent un déséquilibre entre coûts et revenus en CHF. Traditionnellement, les exportateurs suisses présentent une base de coûts en CHF élevée, qui à son tour renforce la pression sur la rentabilité. Cela dit, les analystes du Credit Suisse notent que les sociétés notées «investment grade» affichent en général un profil commercial largement diversifié au niveau des secteurs, des régions et des produits. Dans l’univers de couverture, les exportateurs des secteurs des biens d’équipement et des services collectifs suisses, les plus affectés par ce problème, sont mis en évidence.

Le secteur des services collectifs reste sous le feu des projecteurs
Après que le nombre d’émetteurs figurant dans le «Swiss Credit Handbook 2014» a dépassé le seuil de 100 sociétés, l’édition 2015 inclut encore plus de noms, avec un total de 109 émetteurs désormais couverts. Huit nouvelles entreprises (Allreal, Cembra Money Bank, Geberit, Implenia, HIAG, Klinik Hirslanden, Services Industriels de Genève et Transports Publics Genevois) sont incluses dans le nouveau manuel, tandis que Nobel Biocare a été retirée de l’univers de couverture après que la société a été reprise par Danaher et radiée de la cote. Les ratings de crédit sont demeurés relativement stables, en ligne avec les perspectives fournies dans la publication de l’année dernière. Depuis la parution du dernier manuel en août 2014, sept révisions de notation à la baisse (trois hors services collectifs helvétiques) et trois à la hausse ont eu lieu. La rétrogradation d’Axpo faisait suite à d’importantes dépréciations sur ses actifs de production et à des perspectives obstinément faibles. Alpiq a également affiché une perte nette plus forte que prévu ainsi qu’une baisse substantielle de sa rentabilité et de sa génération de cash-flows, ce qui s’est traduit par un changement de perspective, de stable à négative. Très récemment, Repower a émis un avertissement sur résultats et annoncé s’attendre à une nouvelle forte baisse de ses bénéfices, ainsi qu’à une perte nette importante liée à des dépréciations. Son rating est actuellement en cours d’examen en vue d’une rétrogradation potentielle. La seule bonne surprise dans ce secteur est venue des résultats meilleurs que prévu publiés par BKW en 2014. En dehors des services collectifs, la transformation des activités d’Arbonia Forster Group (AFG) s’est traduite par une rétrogradation sous le niveau «investment grade» en début d’année. La société est lourdement affectée par la concurrence à bas prix en Europe et par la forte appréciation du franc suisse. Autre révision à la baisse: Meyer Burger a été ramené à Low B, la plus faible notation de toutes les sociétés suisses au sein du «Swiss Credit Handbook 2015». L’entreprise a continué de consommer une trésorerie substantielle au niveau opérationnel et ses perspectives ne se sont pas sensiblement améliorées. Swiss Prime Site a vu son rating revu à la hausse au vu de son bilan plus solide, parallèlement à un profil commercial mieux diversifié. L’amélioration de la notation de l’aéroport de Zurich est due à de bons revenus et au fait que le groupe devrait encore améliorer ses paramètres de crédit. Dans le secteur public, la notation du canton d’Appenzell Rhodes-Extérieures a été rétrogradée après une nouvelle année de données financières tendues et de difficultés budgétaires en vue, tandis que le rating du canton de Berne a été révisé à la hausse.

Les réductions de coûts devraient influencer les résultats de l’exercice 2015
Bien que les analystes du Credit Suisse tablent toujours sur une croissance relativement solide dans les marchés émergents, la situation macro-économique mondiale est un peu plus volatile que les années précédentes. Les incertitudes quant à la reprise économique en Europe pèsent sur les activités d’investissement et affectent les plans de croissance de nombreuses sociétés. Un grand nombre d’entreprises continuent de n’afficher qu’une amélioration modérée de leur chiffre d’affaires du fait de la croissance mondiale, comme indiqué précédemment. Les marges bénéficiaires seront très probablement soutenues par des réductions de coûts puisque de nombreuses sociétés mènent actuellement des programmes d’efficience. La concurrence va rester forte et pourrait peser dans une certaine mesure sur la tarification. Les dépenses d’investissement seront globalement équivalentes à celles de 2014. Si des opportunités apparaissent, les entreprises devraient effectuer des acquisitions et renforcer davantage leur orientation vers les actionnaires. La majorité des perspectives de crédit restent stables, ce qui souligne encore la prévision d’une tendance à la stagnation de la qualité de crédit. La tendance négative des perspectives se poursuit dans le secteur des services collectifs suisses.

Des écarts de crédit toujours très serrés
Les écarts de crédit se sont creusés en Suisse après que les taux de swap en CHF ont chuté en territoire négatif, suite à la décision de la BNS de supprimer le cours plancher entre l’EUR et le CHF. Après que les acteurs du marché se sont adaptés au nouvel environnement et que les banques ont commencé à facturer la détention de volumes importants de liquidités sur les comptes bancaires des investisseurs, la demande en placements à revenu fixe s’est à nouveau accrue – aboutissant à un resserrement des spreads. S’ils n’observent pas d’indices majeurs annonçant un rétrécissement supplémentaire des écarts de crédit, les analystes du Credit Suisse demeurent positifs en ce qui concerne les valorisations. Leurs recommandations de rester investis dans les obligations d’entreprise moins bien notées restent inchangées, bien qu’ils estiment clairement nécessaire de réaliser une évaluation de crédit détaillée de ces sociétés, car toutes les entreprises de faible notation n’offrent pas automatiquement des rendements attrayants. Le segment international du haut rendement a notamment commencé à diverger au cours du mois dernier, mettant en évidence le besoin d’une évaluation de crédit afin de réduire la volatilité et d’éviter les défaillances. Le sentiment relatif aux titres subordonnés des compagnies d’assurance suisses demeure positif, ce qui suggère un potentiel de surperformance par rapport aux obligations de premier rang. Les analystes du Credit Suisse conseillent également d’investir dans des obligations d’entreprise hybrides d’émetteurs suisses classés au moins investment grade de premier rang. Les services collectifs helvétiques continuent d’offrir les spreads les plus larges parmi les titres d’entreprise, mais également les perspectives fondamentales les plus faibles et des incertitudes persistantes.

A propos du Swiss Credit Handbook
Le manuel de crédit édité par le Credit Suisse fournit depuis quinze ans une vue d’ensemble de la qualité de crédit des principaux émetteurs helvétiques sur le marché des capitaux en francs suisses, contribuant ainsi sensiblement aux prises de décisions liées à l’économie suisse. La vocation du Swiss Credit Handbook est de mettre en lumière les profils de crédit des émetteurs helvétiques sur le marché des capitaux en francs suisses. Cette étude examine la solvabilité des plus grands émetteurs d’obligations suisses et des principaux acteurs du marché des capitaux sur la base d’une évaluation structurée. Les auteurs de l’étude ont inclus toutes les entités qu’ils couvrent (60 entreprises, 17 centrales affiliées, 26 cantons et 6 municipalités), regroupant ainsi une large gamme de débiteurs qui ne sont pas couverts par les agences de notation internationales. Sur la base de diverses méthodologies, les analystes évaluent le profil de crédit et les perspectives de notation de chaque émetteur et lui assignent un rating individuel. Le Swiss Credit Handbook contient également des faits et chiffres d’ordre général sur le marché obligataire suisse et s’adresse ainsi à tous les investisseurs et acteurs du marché financier recherchant des informations détaillées sur l’évolution et la solvabilité des preneurs de crédit actifs sur le marché des capitaux suisse.