Swisscanto Investment Update September 2014 - Zinszyklus in der Übertreibungsphase Montag, 01. September 2014 - 17:06

Zürich, 1. September2014 –Die wirtschaftliche Erholung vollzieht sich in den USA etwas stärker und in Europa etwas schwächer als erwartet. Das setzt die Europäische Zentralbank (EZB) unter Zugzwang, wahrscheinlich schon im September mit dem in Aussicht gestellten "Quantitative Easing" zu beginnen. Schon die Erwartung weiterer EZB-Aktionen leistet Kursanstiegen von Aktien und Obligationen Vorschub. Wir behalten unsere Taktik bei Aktien und Obligationen unverändert bei; bei den Währungen wird die Short-Position im Euro etwas akzentuiert.

Statt der erwarteten "grossen Rotation" von Aktien zulasten von Obligationen erleben wir Zuflüsse in beide Anlageklassen, was bei europäischen Staatsanleihen erneut zu Tiefstständen der Renditen geführt hat. Bei Aktien konnten vor allem US-Titel profitieren: Das US-Marktbarometer S&P 500 erreichte einen neuen historischen Höchststand über 2000 Punkten. Global gesehen sind Aktien fair bewertet, Obligationen dagegen deutlich überbewertet. Letzteres gilt sowohl für sichere Staatsanleihen als auch für Unternehmensanleihen, deren Renditeaufschläge über alle Bonitätsstufen hinweg jetzt tiefer denn je sind. Markante Trigger, die kurzfristig ein Ende der Hausse bei den Obligationen auslösen könnten, sind nicht in Sicht. Vor allem technisch bleiben die Kapitalmärkte damit noch gut unterstützt.

Obligationen: Untergewicht wird beibehalten
Das taktische Untergewicht bei Obligationen, das wir seit einigen Monaten in Erwartung der Zinswende praktizieren, hat Performance gekostet. Nicht nur die Kurse von Schweizer Eidgenossen und deutschen Bunds erreichten im vergangenen Monat nochmals neue Rekordtiefs – auch die Renditen in der europäischen Peripherie sinken ständig weiter und befinden sich nun bereits auf Niveaus, die tiefer liegen als vor der europäischen Schuldenkrise. Ganz offensichtlich spiegelt sich in den rekordtiefen Renditen die Markterwartung wider, dass sich in Europa japanische Verhältnisse mit dauerhaft niedrigem Wachstum und Deflation ausbreiten könnten. Oder hält die EZB die Zinsen lange niedrig, um den Euroländern den Abbau ihrer immer noch hohen Staatsschulden zu erleichtern? Wir gehen davon aus, dass eine Zinswende unter Führung der USA bevorsteht, und nehmen deshalb davon Abstand, derart spät im Zinszyklus auf den noch laufenden Trend zu setzen – auch wenn uns das kurzfristig nochmals etwas Performance kosten sollte.

Aktien: Übergewicht wird beibehalten
Die Aktienmärkte haben eine kurze Beeinträchtigung durch ein ganzes Bündel geopolitscher Risiken gut überstanden. Diese Entwicklung entsprach unseren Erwartungen, während wir die Stärke des US-Aktienmarkts im internationalen Vergleich unterschätzt haben. Unser Übergewicht bei europäischen Aktien behalten wir unter fundamentalen Gesichtspunkten bei: In keiner Weltregion sollen gemäss den aktuellen Schätzungen der Analysten die Unternehmensgewinne im kommenden Jahr so stark steigen wie in Europa (+14%) – nicht zuletzt die Euro-Abwertung steigert die internationale Wettbewerbsfähigkeit europäischer Unternehmen, was für die EZB einen erwünschten Effekt ihrer Geldpolitik darstellt. Steigende Unternehmensgewinne in Verbindung mit der aktuellen Marktbewertung lassen weitere Kurssteigerungen europäischer Aktien erwarten. Anlegern, die im fortdauernden Niedrigzinsumfeld zunehmend Schwierigkeiten haben, Zinseinkommen zu generieren, bietet sich die Beimischung eines dividendenstarken Aktienfonds an.

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Investment Update

Septembre 2014

Un cycle des taux en phase d'exagération

Zurich, le 1er septembre 2014 – La reprise économique est plus forte que prévue aux Etats-Unis et plus faible que prévue en Europe. Ce qui met la Banque centrale européenne (BCE) sous pression et la pousse à recourir, probablement dès le mois de septembre, au "Quantitative Easing" qu'elle avait envisagé. L'attente d'autres actions de la BCE favorise toujours la hausse de cours des actions et des obligations. Nous conservons notre tactique pour les actions et les obligations; en ce qui concerne les monnaies, nous mettons l'accent sur la position courte en euros.

Au lieu de la "grande rotation" tant attendue des actions au détriment des obligations, nous assistons à des afflux dans les deux catégories de placement, ce qui a de nouveau entraîné les emprunts d'Etat européens vers des rendements à des niveaux planchers. En ce qui concerne les actions, ce sont surtout les titres américains qui en tirent profit: le baromètre du marché américain S&P 500 a atteint un nouveau sommet historique à plus de 2 000 points. Dans l'ensemble, les actions sont évaluées à leur juste valeur, contrairement aux obligations qui sont clairement surévaluées. En fin de compte, cela vaut autant pour les emprunts d'Etat sûrs que pour les emprunts d'entreprise dont les différentiels de rendement dans toutes les catégories de solvabilité sont actuellement plus bas que jamais. Aucun déclencheur significatif capable de mettre fin à la hausse des cours des obligations n'est prévu à court terme. Sur le plan technique, les marchés des capitaux restent donc encore bien orientés.

Obligations: la sous-pondération est maintenue
La sous-pondération tactique que nous pratiquons depuis quelques mois sur les obligations dans l'attente d'un revirement des taux a pesé en termes de performance. Le mois dernier, les cours des titres de la Confédération et des obligations d'Etat allemandes ont de nouveau atteint des planchers historiques – les rendements dans la périphérie européenne continuent également à décliner et se situent désormais à des niveaux plus bas que ceux connus avant la crise de la dette en Europe. De toute évidence, les attentes du marché se reflètent dans des rendements historiquement bas, indiquant que la situation que connaît le Japon, caractérisée par une faible croissance et une déflation, pourrait toucher l'Europe. Ou alors la BCE maintient-elle les taux à un niveau bas sur une longue période pour aider les pays européens à réduire plus facilement leurs dettes d'Etat encore élevées? Nous partons du principe qu'un revirement des taux se prépare, amorcé par les Etats-Unis, et nous attendons dès lors avant de miser sur la tendance actuelle dans le cycle de taux – même si cela nous réduira encore la performance à court terme.

Actions: la surpondération est maintenue
Les marchés des actions ont bien survécu aux légers troubles causés par un ensemble de risques géopolitiques. Cette évolution correspondait à nos attentes. En revanche, nous avons sous-estimé la force du marché des actions américain en comparaison internationale. Nous maintenons notre surpondération des actions européennes pour plusieurs raisons fondamentales: selon les estimations actuelles des analystes, les bénéfices des entreprises ne devraient augmenter dans aucune région du monde autant qu'en Europe (+14 %) l'an prochain – c'est surtout la dévaluation de l'euro qui fait croître la compétitivité internationale des entreprises européennes, ce qui, pour la BCE, représente un effet indésirable de sa politique monétaire. Les bénéfices en hausse des entreprises, conjugués à l'évaluation actuelle du marché, portent à croire que la hausse des cours des actions européennes va se poursuivre. La quote-part d'un fonds d'actions à dividendes élevés pourrait convenir aux investisseurs qui ont de plus en plus de difficultés à générer des rendements dans cet environnement persistant de taux bas.

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Settembre 2014

Ciclo dei tassi d'interesse in fase di esagerazione

Zurigo, 1 settembre 2014 – La ripresa economica sta avendo luogo negli USA in misura superiore alle aspettative e in Europa in misura leggermente inferiore. Ciò costringe la Banca Centrale Europea (BCE) a reagire, dando probabilmente inizio già a settembre al prospettato alleggerimento quantitativo (quantitative easing). Già solo l'attesa di azioni ulteriori da parte della BCE dà una spinta addizionale ai rialzi di corso di azioni e obbligazioni. Non modifichiamo la nostra tattica per quanto riguarda azioni e obbligazioni; accentuiamo leggermente la nostra posizione short in euro per quel che riguarda le valute.

Al posto dell'attesa "grande rotazione" azionaria a scapito delle obbligazioni, vediamo afflussi in entrambi i comparti di investimento, cosa che ha comportato nuovi minimi di rendimento tra i titoli di stato europei. A livello azionario ne hanno beneficiato soprattutto i titoli USA: lo S&P 500, il barometro del mercato USA, ha raggiunto un nuovo massimo storico superando i 2000 punti. A livello globale le azioni sono quotate equamente, le obbligazioni sono invece nettamente sopravvalutate. Ciò vale sia per i titoli di Stato sicuri che per le obbligazioni societarie, i cui margini di rendimento sono al momento bassi, come mai prima, per tutte le classi di solvibilità. Non si intravedono fattori scatenanti degni di nota in grado di porre fine nel breve termine alla fase obbligazionaria rialzista. I mercati dei capitali restano così ancora ben sostenuti, soprattutto tecnicamente.

Obbligazioni: viene mantenuta la sottoesposizione
La sottoesposizione tattica obbligazionaria da noi praticata da alcuni mesi, in attesa di un'inversione nei tassi d'interesse, ha penalizzato la performance. Non solo i corsi dei titoli della Confederazione svizzera e i Bund tedeschi hanno raggiunto nuovamente minimi record nello scorso mese, anche i rendimenti nella periferia europea scendono ancora costantemente e si trovano ora già a livelli inferiori a quelli precedenti la crisi debitoria in Europa. È evidente che nei bassi rendimenti record si rifletta l'aspettativa del mercato di una possibile affermazione in Europa di condizioni "giapponesi", caratterizzate da crescita costantemente bassa e deflazione. O forse è la BCE a tenere a lungo bassi i tassi al fine di facilitare ai paesi dell'euro l'abbattimento del loro ancora elevato debito sovrano? Prevediamo che sia imminente un'inversione di tendenza nei tassi d'interesse guidata dagli USA e per questa ragione ci distanziamo dal puntare sul trend ancora in corso in un punto così avanzato del ciclo degli interessi, anche se ciò potrebbe nel breve penalizzare ancora leggermente la performance.

Azioni: il sovrappeso permane
I mercati azionari hanno ben superato il breve ostacolo costituito da un bell'insieme di rischi geopolitici. Questo andamento è stato conforme alle nostre attese, abbiamo invece sottostimato la forza del mercato azionario statunitense nel raffronto internazionale. Manteniamo il nostro sovrappeso sulle azioni europee dal punto di vista fondamentale: le stime attuali degli analisti indicano che in nessun'altra regione del mondo gli utili delle imprese cresceranno nel prossimo anno come in Europa (+14%); la svalutazione dell'euro, inoltre, aumenta la competitività internazionale delle imprese europee, cosa che per la BCE rappresenta uno degli effetti desiderati della propria politica monetaria. La crescita degli utili imprenditoriali e la valutazione attuale del mercato lasciano prevedere ulteriori aumenti dei corsi delle azioni europee. Agli investitori, che in uno scenario caratterizzato da tassi d'interesse costantemente bassi vedono crescere le difficoltà nel generare utili dagli interessi, si offre la diversificazione di un fondo azionario dai dividendi elevati.

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September 2014

Interest rate cycle in a bubble

Zurich, 1 September 2014 – The economic recovery is taking place in the USA somewhat stronger and in Europa somewhat weaker than expected. This will probably put the European Central Bank (ECB) under pressure to start the expected "quantitative easing" already in September. The expectation of further ECB action is giving price increases for equities and bonds further impetus. We are not changing our tactics for equities and bonds; in currencies, our short position on the euro is being somewhat accentuated.

Instead of the expected "Major rotation" of equities at the expense of bonds, we are experiencing inflows into both investment classes, which has once again lead to lows in yields from European government bonds. In equities, US securities were mostly able to benefit: The US market indicator S&P 500 reached a new historic high of over 2,000 points. Viewed from a global perspective equities are valued fairly and, by contrast, bonds are significantly overvalued. The latter applies to both secure government bonds and government bonds whose yield premiums are now lower than all credit rating categories. Marked triggers, which could provoke an end to the boom for bonds are not on the horizon. The capital markets are still well supported particularly from a technical perspective as a result.

Bonds: The underweight is maintained
The tactical underweight on bonds that we have been practicing for several months in anticipation of the turnaround in interest rates cost us performance. Not only the prices of Swiss Confederation Bonds and Germans Bunds reached new record lows in the past month, the yields in the European peripheral countries also continually sank further and are now at levels lower than before the European debt crisis. The market expectation quite clearly reflects in the record low yields the fact that Japanese conditions could spread with continuing low growth and deflation. Or, will the ECB keep interest rates low for a long time in order to facilitate reducing the continuing high national debt in the Euro countries? We assume that a turnaround in interest rates lead by the US is imminent and therefore are distancing ourselves from it in such a way that we are still able to follow the continuing interest rate cycle trend at a late stage - even if this does cost us some performance again in the short term.

Equities: The overweight is maintained
The equity markets have coped well with a short-term adverse effect through a complete catalogue of geopolitical risks. This development corresponds with our expectations while we have undervalued the strength of the US equity market when compared internationally. We are retaining our overweight in European equities from these fundamental points of view. According to current analysts' estimations, corporate profits are to increase so markedly in no other global region in the coming year as in Europe (+14%) – not least the devaluing of the euro increases the international competitiveness of European companies, which constitutes a desired effect for the ECB's monetary policy. Increasing corporate profits in connection to the market valuation give good reason to expect further increases in prices in European equities. For investors who are experiencing increasing difficulties generating an income from interest rates in the continuing low interest rate environment, the addition of a dividend-rich equity fund is an option.

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